5．1法律健全的資本市場(chǎng)
實(shí)施股票期權(quán)，對(duì)于經(jīng)理層人員要有績(jī)效考評(píng)標(biāo)準(zhǔn)與方法，同時(shí)也要有內(nèi)
外部監(jiān)督與約束機(jī)制�？�(jī)效考評(píng)有內(nèi)外部標(biāo)準(zhǔn)，監(jiān)督與約束機(jī)制也有內(nèi)外部
之分。資本市場(chǎng)的收購(gòu)與兼并，證券市場(chǎng)的信息及時(shí)披露，證券市場(chǎng)的有效監(jiān)
管，證券市場(chǎng)的民事訴訟制度等方法與措施都是制約經(jīng)理層的外部監(jiān)督與約
束機(jī)制，一個(gè)法律健全的資本市場(chǎng)對(duì)于有效進(jìn)行公司治理和實(shí)施股票期權(quán)是
非常重要的。
5．1．1收購(gòu)與兼并的制約
實(shí)施股票期權(quán)長(zhǎng)期激勵(lì)制度的一個(gè)關(guān)鍵就是股票期權(quán)最后權(quán)利的實(shí)現(xiàn)，
而期權(quán)的實(shí)現(xiàn)要根據(jù)股票價(jià)格來(lái)決定。如果公司股票價(jià)格到期跌落，股票期
權(quán)就毫無(wú)意義，如果公司股票價(jià)格到期上揚(yáng)，則股票期權(quán)就有收益。所以資本
市場(chǎng)的運(yùn)作與股票期權(quán)有著密切聯(lián)系，是制約股票期權(quán)的外部機(jī)制。因此資
本市場(chǎng)經(jīng)常被專(zhuān)家學(xué)者認(rèn)為是一個(gè)重要的公司治理機(jī)制。資本市場(chǎng)對(duì)公司治
理的作用最通常是通過(guò)公司的收購(gòu)和兼并活動(dòng)開(kāi)始的。對(duì)公司股權(quán)的收購(gòu)和
兼并對(duì)被收購(gòu)和兼并的公司是一種威脅和壓力，這種威脅與壓力能夠促進(jìn)公
司董事會(huì)加強(qiáng)對(duì)經(jīng)理人員的監(jiān)督，能夠促進(jìn)他們以股東利益為原則行事。同
時(shí)收購(gòu)和兼并的發(fā)生給潛在的收購(gòu)者一個(gè)對(duì)現(xiàn)任經(jīng)理人員的業(yè)績(jī)進(jìn)行考核的
機(jī)會(huì)。公司收購(gòu)兼并市場(chǎng)能夠在公司內(nèi)部治理失敗的時(shí)候，作為一種外部的
力量發(fā)揮作用。
雖然收購(gòu)與兼并都牽涉到股權(quán)的變更，但從法律的角度來(lái)分析，收購(gòu)(Ac—
quisition)和兼并(Merge)這兩個(gè)概念還是有區(qū)別的。收購(gòu)是指一個(gè)企業(yè)以某
種條件取得另一個(gè)企業(yè)的大部分產(chǎn)權(quán)，從而居于控制地位的交易行為。兼并
是指兩個(gè)或多個(gè)企業(yè)按某種條件組成一個(gè)新的企業(yè)的產(chǎn)權(quán)交易行為。兩者的
主要區(qū)別在于收購(gòu)并非兩個(gè)企業(yè)合為一體，僅僅是一方對(duì)另一方居于主導(dǎo)地
位，兼并指一個(gè)企業(yè)與其他企業(yè)合為一體。
在公司收購(gòu)方面，英美國(guó)家的敵意收購(gòu)(hostile takeover)比較令人矚目。
敵意收購(gòu)是指如果公司的經(jīng)營(yíng)不善導(dǎo)致股票價(jià)格低于正常水平，就會(huì)有公司
出面用目前較低的價(jià)格收購(gòu)公司，從而收購(gòu)者便可以獲得改進(jìn)公司經(jīng)營(yíng)管理
而提高的全部盈利。敵意收購(gòu)所造成的一個(gè)后果是被收購(gòu)公司的管理者在被
收購(gòu)后往往會(huì)被辭退，因?yàn)檎怯捎谶@些經(jīng)理的管理不善才導(dǎo)致股票價(jià)格下
跌而引致敵意收購(gòu)。這一機(jī)制可以迫使現(xiàn)有的經(jīng)理努力改善其工作效率。敵
意收購(gòu)之所以在英美尤其是美國(guó)較為常見(jiàn)，其原因在于美國(guó)的公司大部分股
權(quán)多元化而且分散，使收購(gòu)有著一定的基礎(chǔ)，這種敵意收購(gòu)在日本或德國(guó)都極
為罕見(jiàn)。之所以出現(xiàn)這種差異的原因在于，在德國(guó)允許企業(yè)限制任何一位股
東所能擁有的投票權(quán)的大小，這就限制了大股東的發(fā)展。另外在這兩個(gè)國(guó)家
銀行對(duì)公司的持股比例較大，并且一般情況下不會(huì)出售給敵意收購(gòu)者。在日
本工業(yè)和金融業(yè)約24％的股份由其他與之有商務(wù)關(guān)系的公司持有，它們?yōu)榱?br>不引起聯(lián)盟破裂，通常不會(huì)將股份轉(zhuǎn)讓給敵意收購(gòu)者。
敵意收購(gòu)對(duì)我國(guó)公司治理也將會(huì)產(chǎn)生積極影響。首先，敵意收購(gòu)會(huì)使那
些低效率的經(jīng)理人員隨時(shí)被其他有能力的經(jīng)理所替代，這種威脅會(huì)迫使經(jīng)理
人員努力提高經(jīng)營(yíng)效率。其次，故意收購(gòu)可使國(guó)有股股東從經(jīng)營(yíng)不善的股份
公司中及時(shí)撤出，并從公司收購(gòu)中獲得收益，敵意收購(gòu)是國(guó)有資產(chǎn)增值的一個(gè)
絕好機(jī)會(huì)，從經(jīng)營(yíng)不善的公司撤出后，代表國(guó)家的投資機(jī)構(gòu)可將這部分資金投
資于其他效益好的公司。第三，從資本市場(chǎng)的總量看，國(guó)有資產(chǎn)投資占資本市
場(chǎng)的大部分，代表國(guó)家投資的機(jī)構(gòu)投資者對(duì)股份公司和資本市場(chǎng)有很大的影
響力。機(jī)構(gòu)投資者可利用這種影響力監(jiān)督收購(gòu)公司和被收購(gòu)公司的收購(gòu)與反
收購(gòu)行為，保護(hù)股東和公司的利益，這會(huì)減少敵意收購(gòu)的破壞因素。[4]
收購(gòu)兼并對(duì)公司治理和對(duì)經(jīng)理層監(jiān)督制約表現(xiàn)在兩個(gè)方面。一方面資本
市場(chǎng)充滿(mǎn)著激烈的競(jìng)爭(zhēng)，所有上市公司都面臨著被收購(gòu)和被兼并的風(fēng)險(xiǎn)，公司
的經(jīng)理人員都有隨時(shí)被替換的威脅。因此，為了保住自己固有的名聲、地位和
經(jīng)濟(jì)利益，經(jīng)理人員會(huì)本能地更好地考慮公司股東的利益，提高經(jīng)營(yíng)管理水
平，保持公司的高效率的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。另一方面，由于有收購(gòu)和兼并活動(dòng)，能夠
將公司里那些經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)不好，不善于經(jīng)營(yíng)管理，不關(guān)心股東利益的經(jīng)理人員予
以更換從而使被收購(gòu)兼并的公司的經(jīng)營(yíng)管理活動(dòng)步入正軌。收購(gòu)兼并活動(dòng)實(shí)
際上對(duì)那些經(jīng)營(yíng)管理劣質(zhì)的經(jīng)理人員起到懲罰性的效應(yīng)，是對(duì)經(jīng)理人員濫用
權(quán)力，形成內(nèi)部人控制的一種有效的外部制約。因?yàn)樵诮?jīng)理人員中間始終存
在著一種潛在的職業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，這種競(jìng)爭(zhēng)會(huì)促使經(jīng)理人員以提高公司價(jià)值為公司
經(jīng)營(yíng)目標(biāo)，從而減少或是放棄從事那些與公司利益無(wú)關(guān)緊要的行為。
收購(gòu)兼并活動(dòng)對(duì)公司治理的積極作用在于收購(gòu)和兼并能夠改變被收購(gòu)或
被兼并公司的不規(guī)范的管理方法，收購(gòu)或兼并無(wú)論是在實(shí)物資產(chǎn)方面還是在
人力資本方面，都給被收購(gòu)和被兼并者注入了新鮮血液。收購(gòu)兼并活動(dòng)還能
提高被收購(gòu)兼并公司的業(yè)績(jī)，協(xié)調(diào)公司經(jīng)理人員和股東的利益。公司的收購(gòu)
兼并活動(dòng)會(huì)形成一種外部的壓力和動(dòng)力，會(huì)有效地促進(jìn)被收購(gòu)兼并公司的治
理規(guī)范化和合理化。資本市場(chǎng)中進(jìn)行的收購(gòu)與兼并活動(dòng)是以追逐利潤(rùn)為原則
的。所以無(wú)論收購(gòu)兼并方還是被收購(gòu)兼并方都會(huì)從中獲得利益，同時(shí)這些活
動(dòng)又體現(xiàn)了資本市場(chǎng)對(duì)公司治理和經(jīng)理層監(jiān)督以及股票期權(quán)的實(shí)施的外部制
約作用，當(dāng)然外部制約除了收購(gòu)與兼并之外還有其他各種方式，良好的公司治
理結(jié)構(gòu)是多種因素作用的結(jié)果。我國(guó)的股份公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)既不像美國(guó)公司
那樣股權(quán)分散和多元化，也不像日、德那樣有銀行高比例參股，所以在中國(guó)的
資本市場(chǎng)上進(jìn)行公司收購(gòu)與兼并應(yīng)該是有著很大余地的，同時(shí)收購(gòu)與兼并也
是對(duì)公司現(xiàn)有存量資源和未來(lái)增量資源的優(yōu)化配置，對(duì)公司有效治理的一種
有效推動(dòng)。
5．1．2股票期權(quán)信息披露
實(shí)施股票期權(quán)要及時(shí)地予以信息披露，股票期權(quán)計(jì)劃必須獲得股東大會(huì)
批準(zhǔn)，并要在股東大會(huì)上通過(guò)一項(xiàng)特別決議，否則，股票期權(quán)不能向公司員工
贈(zèng)與。在美國(guó)對(duì)于公開(kāi)上市公司來(lái)講，其實(shí)施的股票期權(quán)計(jì)劃必須符合1934
年證券交易法案中的相關(guān)規(guī)定。1934年證券交易法案規(guī)定了各種報(bào)告制度，
并通過(guò)指定的主管人員、董事或持有實(shí)質(zhì)性非公開(kāi)信息的人員對(duì)證券發(fā)行公
司的證券交易和其他相關(guān)交易進(jìn)行約束，所有的股票期權(quán)計(jì)劃都潛在地受制
于1933年證券交易法案，該法案規(guī)定，除非適用于特定的豁免條款，否則出售
證券的發(fā)盤(pán)行為都必須進(jìn)行相關(guān)注冊(cè)。
公開(kāi)上市公司保有的股票期權(quán)計(jì)劃必須受1934年法案第16款及其項(xiàng)下
規(guī)則(16款規(guī)則)的約束，16款規(guī)則主要由兩部分組成：第一部分16款(a)，規(guī)
定公開(kāi)上市公司的董事，特定管理人員和主要股東有義務(wù)向證券交易委員會(huì)
(SEC)報(bào)告有關(guān)發(fā)行公司證券交易的所有資料；第二部分16款(b)，規(guī)定指定
的這些人員必須上交其對(duì)發(fā)行公司的證券進(jìn)行的交易過(guò)程中所獲得的“短期
利潤(rùn)”。美國(guó)《1933年證券法》和《1934年證券交易法》的基礎(chǔ)是信息披露
制。 美國(guó)證券法是建立在信息披露基礎(chǔ)之上的，恪守“公開(kāi)、公平和公iE'’
的原則，因此美國(guó)證券法受到世界各國(guó)的仿效。信息披露制度不僅在證券市
場(chǎng)上發(fā)揮作用，就是在與證券市場(chǎng)的運(yùn)作有密切聯(lián)系的公司治理方面也起著
相當(dāng)重要的作用。
信息披露要求實(shí)行股票期權(quán)計(jì)劃的上市公司在其年度報(bào)告、中期報(bào)告和
季度報(bào)告等定期報(bào)告中，披露公司的董事、監(jiān)事和高級(jí)經(jīng)理人員參與股票期權(quán)
和被授予的股票期權(quán)的數(shù)額及股票期權(quán)計(jì)劃授予和行使的情況。在披露的內(nèi)
容中還應(yīng)包括：薪酬委員會(huì)的組成，職能議事規(guī)則；薪酬委員會(huì)關(guān)于董事及高
級(jí)管理人員薪酬的報(bào)告；經(jīng)股東大會(huì)批準(zhǔn)的每個(gè)股票期權(quán)計(jì)劃的概要，并披露
股票期權(quán)計(jì)劃的實(shí)施對(duì)公司費(fèi)用及利潤(rùn)的影響。
董事會(huì)在將股票期權(quán)計(jì)劃提交股東大會(huì)批準(zhǔn)時(shí)，應(yīng)提供以下公開(kāi)信息：
(1)股票期權(quán)計(jì)劃方案；(2)股票期權(quán)計(jì)劃的預(yù)期效果；(3)股票期權(quán)計(jì)劃的依
據(jù)和原則；(4)薪酬委員會(huì)的組成和運(yùn)作；(5)股票期權(quán)計(jì)劃下的總發(fā)行量；
(6)股票期權(quán)計(jì)劃的時(shí)限；(7)股票期權(quán)的授予范圍；(8)高級(jí)管理人員的薪酬
(含股票期權(quán))的披露；(9)行權(quán)價(jià)格或行權(quán)價(jià)格的調(diào)整；(10)發(fā)行期和行權(quán)過(guò)
程。同時(shí)公司監(jiān)事會(huì)應(yīng)出具關(guān)于公司實(shí)施股票期權(quán)計(jì)劃的意見(jiàn)，獨(dú)立財(cái)務(wù)顧
問(wèn)出具關(guān)于股票期權(quán)計(jì)劃的意見(jiàn)。
英國(guó)Hapel報(bào)告(第4．14、4．20)對(duì)董事報(bào)酬中的信息披露作了較詳細(xì)
的說(shuō)明，要求對(duì)董事及經(jīng)理層的報(bào)酬計(jì)劃必須詳盡披露給股東，據(jù)此信息，股
東才能對(duì)特殊的報(bào)酬計(jì)劃，如對(duì)經(jīng)理層的長(zhǎng)期激勵(lì)計(jì)劃行使最終的批準(zhǔn)
權(quán)。 德國(guó)公司治理專(zhuān)家小組于2000年1月推出的《德國(guó)上市公司治理規(guī)
則》對(duì)董事會(huì)的信息披露提出了更為詳細(xì)的要求，如規(guī)定董事會(huì)必須毫不遲延
地將公司業(yè)務(wù)中新發(fā)生的事項(xiàng)予以公布；公司公布的信息應(yīng)可以通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)
得到；公司在分發(fā)信息時(shí)應(yīng)遵守對(duì)每個(gè)股東一視同仁的原則；公司正常的財(cái)務(wù)
報(bào)告應(yīng)及時(shí)；董事會(huì)應(yīng)在正常的基礎(chǔ)上，就業(yè)務(wù)發(fā)展的所有有關(guān)事項(xiàng)，風(fēng)險(xiǎn)披
露和風(fēng)險(xiǎn)管理及時(shí)地向監(jiān)事會(huì)報(bào)告；若業(yè)務(wù)趨勢(shì)或風(fēng)險(xiǎn)暴露發(fā)生與計(jì)劃相反
的情況，董事會(huì)必須通過(guò)董事長(zhǎng)及時(shí)地向監(jiān)事會(huì)報(bào)告，以召集特別的監(jiān)事會(huì)會(huì)
議。
對(duì)于公司實(shí)施股票期權(quán)的信息披露，不僅需要加強(qiáng)對(duì)信息披露的內(nèi)容的
真實(shí)性的控制，在很大程度上還要依靠一套完善的會(huì)計(jì)和審計(jì)準(zhǔn)則。審計(jì)應(yīng)
該具有獨(dú)立性，如果不能保證審計(jì)的獨(dú)立性，就不能保證披露的信息的價(jià)值。
因此聘請(qǐng)獨(dú)立的外部審計(jì)機(jī)構(gòu)參與審核披露的財(cái)務(wù)信息可以防止經(jīng)理層在信
息披露過(guò)程中的隱藏與欺詐，確保信息的真實(shí)性。這些都是保證信息披露機(jī)
制在約束經(jīng)理層中發(fā)揮作用的重要措施。
5．1．3市場(chǎng)的監(jiān)管與民事賠償
證券市場(chǎng)的嚴(yán)格監(jiān)管是在公司外部對(duì)上市公司經(jīng)理層進(jìn)行監(jiān)督和制約。
監(jiān)管可以對(duì)公司發(fā)行股票時(shí)所披露的信息的真實(shí)性予以甄別，對(duì)于公司的虛
假陳述，內(nèi)幕交易和操縱股票價(jià)格的行為予以遏制。有效的監(jiān)管應(yīng)該是多層
次的和綜合性的，片面的或是無(wú)力的監(jiān)管達(dá)不到證券監(jiān)管應(yīng)有的效果。
股票期權(quán)的有效實(shí)施，其中很重要一個(gè)因素是要看證券市場(chǎng)的有效監(jiān)管，
只有有效的監(jiān)管才能使股票價(jià)格的波動(dòng)更趨于正常，否則如果證券市場(chǎng)上的
監(jiān)管不力，致使公司經(jīng)理層為了只顧追求股票價(jià)格的上揚(yáng)而去操縱股票價(jià)格，
或采用虛假陳述手段或采用內(nèi)幕交易等非法手段去人為地追求股票的高價(jià)
格，就會(huì)對(duì)股東的利益和公司的利益造成損失。而我國(guó)原證券法雖然對(duì)于規(guī)
范我國(guó)證券發(fā)行與交易行為，維護(hù)投資者的合法權(quán)益，保障證券市場(chǎng)健康有序
的發(fā)展起到了非常重要的作用，但是我國(guó)原證券法的監(jiān)管主要側(cè)重于對(duì)違法
者的行政處罰，在實(shí)際處罰案例中，絕大多數(shù)都是采用吊銷(xiāo)資格證書(shū)、責(zé)令停
業(yè)或關(guān)閉、沒(méi)收違法所得，罰款等行政責(zé)任，嚴(yán)重違法者構(gòu)成犯罪時(shí)給予刑事
處罰。關(guān)于民事責(zé)任經(jīng)濟(jì)賠償?shù)囊?guī)定幾乎沒(méi)有，證券法中對(duì)行政責(zé)任和刑事
責(zé)任的重視以及對(duì)民事賠償責(zé)任的忽視造成了監(jiān)管中的極其薄弱的環(huán)節(jié)。對(duì)
于公司經(jīng)理利用虛假信息操縱股票價(jià)格的違法行為僅僅是處以行政罰款，而
沒(méi)有對(duì)證券市場(chǎng)的投資者進(jìn)行經(jīng)濟(jì)賠償，所以對(duì)于經(jīng)理層的約束力度不大。
造成原證券法中這種輕視民事責(zé)任的原因是多方面的。首先來(lái)自于立法
者對(duì)法律責(zé)任的片面認(rèn)識(shí)，即認(rèn)為法律責(zé)任主要是指行政責(zé)任或刑事責(zé)任。
所謂損害賠償?shù)让袷仑?zé)任只不過(guò)是一種經(jīng)濟(jì)上的補(bǔ)償辦法，無(wú)須作為法律責(zé)
任對(duì)待。 除了證券法規(guī)定的正常監(jiān)管方法之外，通過(guò)由受到侵害的投資人
向經(jīng)理層提起民事訴訟的方法來(lái)獲得充分的補(bǔ)救，一方面有效地保障投資者
的合法權(quán)益，另一方面也是對(duì)經(jīng)理層的違規(guī)違法行為的約束。在各種法律責(zé)
任制度中，只有民事責(zé)任具有給予受損害者提供充分救濟(jì)的功能。通過(guò)投資
者的監(jiān)督方式不但可以有效遏制證券市場(chǎng)中的各種違規(guī)、違法行為，有效地加
強(qiáng)對(duì)證券市場(chǎng)的監(jiān)管以及對(duì)違法行為的懲罰，而且對(duì)公司經(jīng)理層的行為也會(huì)
起到監(jiān)督和制約作用。公司如果發(fā)行股票期權(quán)首先要有董事會(huì)的批準(zhǔn)，并且
應(yīng)到中國(guó)證監(jiān)會(huì)注冊(cè)，否則不但要承擔(dān)行政責(zé)任和刑事責(zé)任，而且要承擔(dān)民事
賠償責(zé)任。
中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)首席顧問(wèn)梁定邦先生在談到證券監(jiān)督與對(duì)投資
者的法律保護(hù)時(shí)曾表明“如果沒(méi)有民事法律介入，我們很難建立一整套完整的
監(jiān)管體系�！笨梢�(jiàn)建立證券市場(chǎng)中投資者民事訴訟制度對(duì)制約和監(jiān)督公司經(jīng)理
層的行為是很有必要的。因?yàn)橥顿Y者對(duì)經(jīng)理層的監(jiān)督最及時(shí)、廣泛和深入。
而且只有當(dāng)那些行使違約違法行為的經(jīng)理層意識(shí)到他們可能會(huì)為其行為要付
出沉重的經(jīng)濟(jì)賠償這種代價(jià)時(shí)，他們的行為才會(huì)最有效地受到制約，相比較起
來(lái)行政罰款和其他行政處罰并不會(huì)觸及經(jīng)理層的痛處。所以我國(guó)的證券法應(yīng)
當(dāng)在加強(qiáng)民事賠償責(zé)任方面做出適當(dāng)?shù)男薷摹?br> 正是基于這種考慮，我國(guó)新修訂的證券法對(duì)于證券虛假陳述、內(nèi)幕交易和
操縱市場(chǎng)等行為都明確規(guī)定了相關(guān)人員應(yīng)當(dāng)承擔(dān)的民事責(zé)任。證券法第69
條規(guī)定，發(fā)行人、上市公司公告的招股說(shuō)明書(shū)、公司債券募集辦法、財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)
告、上市報(bào)告文件、年度報(bào)告、中期報(bào)告、臨時(shí)報(bào)告以及其他信息披露資料，有
虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或者重大遺漏，致使投資者在證券交易中遭受損失的，
發(fā)行人、上市公司應(yīng)當(dāng)承擔(dān)賠償責(zé)任，發(fā)行人、上市公司的董事、監(jiān)事、高級(jí)管
理人員和其他直接責(zé)任人員以及保薦人、承銷(xiāo)的證券公司，應(yīng)當(dāng)與發(fā)行人、上
市公司承擔(dān)連帶賠償責(zé)任，但是能夠證明自己沒(méi)有過(guò)錯(cuò)的除外，發(fā)行人、上市
公司的控股股東、實(shí)際控制人有過(guò)錯(cuò)的，應(yīng)當(dāng)與發(fā)行人、上市公司承擔(dān)連帶賠
償責(zé)任。證券法第76條對(duì)于什么是內(nèi)幕交易作了明確的界定，并規(guī)定內(nèi)幕交
易行為給投資者造成損失的，行為人應(yīng)當(dāng)依法承擔(dān)賠償責(zé)任。證券法第77條
規(guī)定了操縱市場(chǎng)的行為，并且規(guī)定操縱證券市場(chǎng)行為給投資者造成損失的，行
為人應(yīng)當(dāng)依法承擔(dān)賠償責(zé)任�？梢�(jiàn)，我國(guó)證券法在民事賠償責(zé)任規(guī)定方面已
經(jīng)有了很大的改善。
